VALE - Revisão de Preço das Ações
Incluindo números do 1T19 e os impactos pós-Brumadinho Após a divulgação dos resultados do 1T19, temos agora informações mais acuradas com relação aos efeitos pós-tragédia de Brumadinho tanto na Vale quanto no mercado externo.
Assim, ajustamos nosso modelo, a fim de incluir os dados atualizados em respeito a
(i) despesas pré-operacionais e não-recorrentes,
(ii) novas projeções para os preços internacionais de MF
(iii) prêmios pagos projetados para os produtos de maior qualidade e,
(iv) novas premissas de produção e venda da Vale nos próximos anos.
Chegamos ao preço-alvo de 2019E para VALE US de US$ 15,00/ação e VALE3 de R$ 55,50/ação, assim, mantendo a recomendação de Outperform dado o upside para os preços correntes.
Dinâmicas de mercado: forte demanda e oferta menor afetam o mercado, mantendo preços mais altos.
Em termos de fundamentos de mercado, vemos a demanda de MF ainda forte na China, amparada pelo crescimento da produção siderúrgica e o controle ambiental mais rigoroso no país. Do lado da oferta, as limitações decorrentes dos fechamentos de capacidade da Vale, juntamente com os ciclones na Austrália levaram os preços internacionais de MF ao maior patamar desde 2017 (ultrapassando os US$ 100/t na semana passada).
Além disso, a demanda por pelotas continua em tendência positiva, contribuindo para melhores preços realizados e maiores margens.
Comparado aos nossos números em 01/Fev, ajustamos as seguintes premissas:
1. Capacidade de produção:
A Vale estima uma redução na produção na ordem de 93Mt para 2019, incluindo
(i) 40 Mt de Feijão, Fabrica e Vargem Grande,
(ii) 30 Mt de Brucutu e
(iii) 23 Mt de Alegria e Timbopeba.
Neste sentido, estamos projetando um impacto de 68Mt para o ano todo, pois acreditamos que Brucutu deva retornar suas operações no 2S19 e que o ramp up de S11D fique no topo da range esperada para este ano (70Mt – 80MT). Já para pelotas, vemos a produção em ~49Mt, considerando a capacidade adicional de Tubarão e São Luís, em despeito dos 11Mt de corte já anunciados.
Em relação ao volume de vendas, esperamos que os mesmos somem ~312 Mt no ao, considerando MF+ROM e pelotas, o que significaria uma queda de 15% comparado aos volumes vendidos no ano passado.
2. Preços e prêmios de MF.
Ajustamos nossas premissas em termos de preços de MF para este ano, a fim de incorporar a alta observada após Brumadinho. Isto posto, calculamos o MF62 em uma média de US$ 91/t para este ano, US$ 80/t para 2020 e em US$ 58/t no longo prazo.
Já para os prêmios pagos pela qualidade, vemos a contribuição de pelotas crescendo devido às revisões de preços feitas nos contratos da Vale, como informado no release do 1T19.
Entretanto, como mencionamos em nosso relatório de resultados do 1T19, vimos os prêmios de qualidade pagos para os finos de MF caindo de US$ 8,1/t no 4T18 para US$ 5,6/t, voltando aos níveis do 1T18.
Apesar da retomada dos prêmios pagos para MF no curto-prazo, vemos estes valores caírem levemente ao longo do ano devido ao mix de produtos no portfólio da companhia.
Dado que a companhia deva usar mais IOCJ para blendar com a produção no sistema sul e sudeste a fim de produzir BRBF e que os produtos SFLA foram removidos do portfólio da empresa até segunda ordem, poderemos ver uma redução nos prêmios médios de MF, mesmo com a participação de produtos premium na casa dos 80% (veja a tabela de “Especificações dos Produtos” para entender melhor o impacto no portfólio da companhia).
3. Impactos no Custo Caixa.
Anteriormente, esperávamos que o Custo Caixa C1 aumentasse em razão do pior mix e do aumento de produtos dos sistemas Sul e Sudeste e, mais recentemente, devidos às mudanças de logísticas anunciadas pela Vale para suprir o mercado doméstico. Entretanto, como visto no release de resultados do 1T19, o efeito não será visto no custo caixa, mas em despesas.
Assim, ajustamos o custo caixa C1 e agora esperamos que o mesmo fique em média de US$ 13,4/t em 2019, com a possibilidade de chegar a US$ 12/t no LP.
4. Outras despesas.
Não obstante os US$ 3 bn incluídos em nosso modelo para desembolsos com indenizações, incluímos agora as despesas de parada e préoperacionais. Durante o 1T19, estas somaram US$ 217 mm, considerando US$ 160 mm de 2/3 dos volumes parados. Removendo Brucutu, estes US$ 160 mm somariam ~US$ 225 mm – quantia que estamos considerando para o 2T19. Para 2019, projetamos US$ 950 mm de despesas totais, incluindo recorrentes e nãorecorrentes.
VALE (VALE US e VALE3) – Novas Estimativas
Trazemos nosso preço-alvo para 2019e de VALE US em US$ 15.00/ação e de VALE3 em R$ 55.50/ação, mantendo o rating de Outperform. O novo preço-alvo reflete nossas projeções com os dados atualizados os dados atualizados em respeito a
(i) despesas pré-operacionais e não-recorrentes,
(ii) novas projeções para os preços internacionais de MF
(iii) prêmios pagos projetados para os produtos de maior qualidade e,
(iv) novas premissas de produção e venda da Vale nos próximos anos.
Estamos trabalhando com um WACC para a empresa de 10,9%. Esperamos que as receitas sejam 0,8% menores que nossas estimativas anteriores devido à redução nos volumes vendidos, por um lado, apesar de praticamente compensados pelos maiores preços internacionais de MF.
Assim, em face das despesas reportadas com Brumadinho no 1T19 na casa dos US$ 4,5 bi, vemos agora o EBITDA 19e 16,5% menor que o previamente projetado, em US$ 13.816 mm (excluindo as despesas alocadas a Brumadinho, o EBITDA seria de 10.8% maior que o estimado anteriormente).
Apesar do aumento da dívida bruta devido as novas linhas de créditos contratadas para fazer jus aos valores bloqueados devido a Brumadinho, a alavancagem medida pela dívida líquida/EBITDA ficou em 1.0x e esperamos que a mesma se mantenha em níveis confortáveis mesmo no CP.
Para o próximo ano, esperamos números melhores dada a alta de preços de MF comparado às nossas estimativas anteriores e a redução em custos no segmento de Minerais Ferrosos, apesar do aumento das despesas
Riscos.
Dentre os riscos que podem afetar nossa tese de investimentos, destacamos:
(i) possível desaceleração econômica na China em razão da guerra comercial,
(ii) a queda nos preços internacionais de MF,
(iii) um possível, porém improvável, aumento do consumo de produtos de baixa qualidade,
(iv) pressão nas margens das siderúrgicas, o que poderia afetar os prêmios pagos por qualidade e
(v) os valores não considerado para processos ambientais, capex com descomissionamento de barragens for do escopo da Vale (por exemplo: Samarco) e processos judiciais coletivos.
Confira no anexo a íntegra do estudo preparado por GABRIELA E. CORTEZ, analista senior do BB Investimentos
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