AMERICANAS - Revisão de Preço – Setembro/2021
Redução do endividamento compensando a perda de
alavancagem operacional no curto prazo
22.09.2021
Por Georgia Jorge, CNPI
Incorporamos os resultados referentes ao 1S21 no valuation da Americanas, bem como revisitamos premissas de crescimento e rentabilidade para o curto prazo, contemplando a redução da alavancagem financeira nos próximos meses. Nosso novo preço-alvo para Americanas para o final de 2022 é R$ 75,30, com alteração da recomendação para compra.
Prospectivamente, esperamos que as vendas do canal digital sigam apresentando forte crescimento, tanto por conta das iniciativas tomadas para aumentar a competitividade dos sellers e aumentar o nível de serviço, quanto por conta das iniciativas visando aumentar a recorrência do cliente via entrada em categorias com maior frequência de compra.
Apesar disso, não observamos recuperação das margens operacionais ainda este ano, mas sim apenas de 2022 em diante, conforme a companhia for sendo capaz de diluir as despesas com vendas e cash back e se beneficiar das sinergias a serem capturadas em decorrência da combinação dos negócios.
Desempenho das Ações.
Os papéis AMER3 acumulam queda de 51,3% desde o início do ano. Ao nosso ver, esse desempenho reflete a preferência dos investidores por outros segmentos do varejo bastante descontados em 2020 por conta do Covid-19, além das preocupações com o acirramento da concorrência no e-commerce e a capacidade da Americanas em seguir ganhando participação de mercado e entregar rentabilidade ao seus acionistas.
Considerando nossas projeções já para 2021, com crescimento de vendas e ganho de margem líquida com redução da alavancagem financeira, entendemos que o preço corrente está muito aquém do valor justo da companhia. Por essa razão, alteramos nossa recomendação para compra.
Evolução do Plano Estratégico
A recente combinação de negócios entre a Lojas Americanas e a B2W Digital deu origem à Americanas S.A., companhia que agrega as operações anteriormente separadas da plataforma física, plataforma digital e das soluções financeiras, permitindo maior exploração e aprimoramento da sua rede logística. Seu horizonte de crescimento, portanto, passou a contemplar inciativas visando ao aproveitamento de cada uma dessas plataformas para robustecer suas receitas e rentabilidade.
Na plataforma física, a Americanas visa entregar crescimento de vendas mesmas lojas (SSS, na sigla em inglês) acima da inflação com rentabilidade, expandir sua área de vendas em diferentes tipos de lojas, além de incorporar novas tecnologias e layout visando à melhoria da experiência do consumidor.
No que se refere à plataforma digital, o foco da companhia consiste em acelerar suas vendas no marketplace combinado com melhoria do NPS, bem como estimular o crescimento acelerado do negócio de advertising (soluções de mídia, tecnologia e conteúdo oferecidas aos sellers do seu marketplace visando impulsionar suas vendas), tudo isso mantendo a geração de caixa.
Umas das vertentes de crescimento que envolve tanto a plataforma física, quanto a digital, é a exploração e aprimoramento de sua rede logística. Nesse aspecto, a Americanas busca ampliar as entregas em minutos (modelo Ultra Fast Delivery), incrementar a operação de dark stores (local exclusivo para armazenamento, separação e envio de produtos comercializados on-line) e reduzir o prazo de entrega de itens provenientes do exterior.
Já em relação à Ame, sua fintech e solução mobile, o objetivo é ganhar tração via a ampliação da oferta de soluções financeiras, tanto para a pessoa física, quanto jurídica, além de implementar um programa de fidelização.
Abaixo, destacamos alguns projetos em cada uma das vertentes acima mencionadas
i. Plataforma física – nessa frente, observamos que a companhia abriu 9 lojas no 2T21. Além dessas aberturas, merece destaque a criação de uma joint venture com a BR Distribuidora em fevereiro/21 visando à exploração do mercado de conveniências no Brasil através das redes de lojas Local e BR Mania. Outra iniciativa realizada, em abril/21, foi a aquisição do Grupo Uni.co, atuante em varejo especializado de franquias no Brasil e dono das marcas Puket, Imaginarium, MinD e Lovebrands, o que adicionou 442 franquias ao parque de 1.713 lojas da Americanas;
ii. Plataforma digital – a Americanas finalizou o 2T21 com 104,5 mil sellers em sua base, 8 34,7 mil adicionais ante o 2T20, o que permitiu a oferta de 110,7 milhões de SKUs no trimestre (+178,4% a/a). Em janeiro deste ano, a B2W Digital havia anunciado uma série de medidas visando melhorar o nível de serviço dos sellers e gerar maior competitividade nas variáveis comerciais do 3P, visando a um crescimento mais acelerado das vendas do marketplace.
Como resultado, as vendas desse canal cresceram 58,1% a/a no 1S21. No que diz respeito ao negócio de advertising, foi firmada uma parceria com a OOOOO em maio deste ano. A OOOOO é uma plataforma de live commerce no Brasil, com o objetivo de gerar conteúdo e relevância através de vídeos interativos;
iii. Rede Logística – a ampliação da rede logística e capacidade de uma companhia estar cada vez mais próxima do cliente é um importante diferencial buscado por empresas, dentre as quais a Americanas não fica de fora. Nesse contexto, destacamos 3 iniciativas visando à redução do prazo de entrega. A primeira refere-se ao lançamento do Americanas Delivery em julho/21, após a integração da Shipp em abril/21, para realizar entregas ultrarrápidas de supermercados, farmácias, restaurantes, petshops etc.
A segunda diz respeito à abertura de dois centros de distribuição no 2T21 e a ampliação do serviço de fulfillment (armazenagem e entrega de produtos vendidos no marketplace) aos sellers do marketplace, que já conta com mais de 4 mil sellers conectados. A terceira iniciativa foi a ampliação recente da frequência de voos entre China/Brasil para reduzir o prazo de entrega de produtos internacionais de 21 para 10 dias. Ao final do 2T21, 51% das entregas totais eram realizadas em até 24h e 14,5% em até 3 horas;
iv. Fintech – visando à aceleração dos negócios financeiros, a Americanas adquiriu, em dezembro de 2020, a Bit Capital e a Parati. A primeira consiste em uma plataforma open banking, que oferece soluções para integração nativa ao ecossistema financeiro.
A segunda é uma sociedade de crédito, financiamento e investimentos, permitindo à Ame ofertas conta digital, cartão de crédito, cartão pré-pago, empréstimos, integração com PIX, entre outras. Em maio deste ano, a Ame adquiriu a Nexoos, plataforma digital de crédito que inclui diferentes modalidade de empréstimos. Ao final do 2T21, o volume total de pagamentos (“TPV”, na sigla em inglês) foi de R$ 5,2 bilhões, 291% superior a/a.
Além das iniciativas acima destacadas, vale ainda de pontuar a recente aquisição do Hortifruti Natura da Terra, rede varejista especializada em produtos frescos com 73 lojas em 4 estados de atuação. Referida aquisição complementa o sortimento de produtos frescos oferecidos aos clientes, bem como permite o aumento de recorrência de compras dada a alta frequência dos produtos dessa categoria.
Performance 1S21
As vendas brutas totais (GMV na sigla em inglês) atingiram R$ 24,3 bilhões, crescimento de 42,1% a/a. Esse crescimento foi fortemente favorecido pelo canal digital, que apresentou alta expressiva de 58,3% no semestre. Já o canal de vendas físico mostrou um crescimento pouco animador de apenas 4,1% no semestre. Tudo considerado, a receita líquida somou R$ 11,5 bilhões, 30,6% superior a/a.
A margem bruta veio em 30,5%, 1,9 p.p. inferior a/a prejudicada pelo aumento da participação do canal 1P nas vendas totais, bem como pela maior penetração de categorias com margens inferiores.
Acompanhando a queda da margem bruta, a margem EBITDA Ajustada recuou 5,3 p.p. a/a prejudicada também pelos fortes investimentos realizados para impulsionar as vendas do marketplace e as soluções financeiras, o que fez com as despesas com vendas atingissem 9,3% do GMV total do período, ante 8,2% no 1S20.
O trabalho de otimização da estrutura de capital realizado Americanas permitiu a mitigação de parte da queda de margem operacional, mas não o suficiente para a apresentação de um resultado líquido positivo no trimestre. No 1S21, a margem líquida atingiu -2,7%, 1,2 p.p. inferior a/a.
A respeito da otimização da estrutura de capital, pontuamos e a companhia finalizou o 1S21 com um endividamento bruto de R$ 14,6 bilhões, queda de R$ 3,7 bilhões frente ao 1S20.
Além disso, a companhia passou a apresentar uma situação de caixa líquido de R$ 3,4 bilhões, ante uma dívida líquida de R$ 3,7 no mesmo período do ano anterior, o que traz mais conforto quanto à sua capacidade de seguir realizando investimentos em busca de crescimento e melhor rentabilidade.
Quanto aos investimentos, o capex total dispendido no 1S21 foi de R$ 810,5 milhões, cerca de 3,3% do GMV, ante 4,4% no 1S20, se considerados os investimentos realizados por Lojas Americanas e B2W Digital somados no período.
Revisão de Preço
Após incorporarmos os resultados referentes ao 1S21, revisitamos nossas premissas de crescimento do GMV e de rentabilidade. Nossas novas estimativas contemplam um crescimento mais expressivo das vendas on-line no canal 1P, diante do desempenho observado na primeira metade do ano. Além disso, dada a maior participação do canal 1P, reduzimos nossas projeções de margem bruta, o que também impactou a margem EBITDA Ajustada na mesma proporção.
Apesar da queda em margem operacional, a margem líquida projetada foi favorecida pela redução do endividamento bruto em cerca de R$ 5 bilhões, o que deve ocorrer nos próximos meses como efeito da combinação dos negócios entre Lojas Americanas e B2W Digital.
Tese de Investimentos
A tese de investimento da Americanas contempla:
(i) a robusta estrutura logística já desenvolvida e agregando novas iniciativas com vistas aumentar o nível de serviço;
(ii) o incremento no sortimento de itens e de sellers cadastrados no marketplace, com valor agregado aos serviços prestados aos mesmos;
(iii) desenvolvimento de um super App e de soluções financeiras para os seus clientes, capazes de aumentar a recorrência de compras e frequência de uso do aplicativo, e
(iv) da captura de sinergias após a combinação de negócios, contribuindo para ganho de rentabilidade.
Riscos
Os principais riscos à tese de investimento da Americanas são:
(i) impacto de investimentos em aquisição de cliente e no desenvolvimento da omnicanalidade acima do esperado;
(ii) incapacidade de abrir e operar novas lojas, com crescimento de vendas abaixo do esperado;
(iii) incapacidade de atrair e reter os melhores sellers em sua plataforma de marketplace;
(iv) incapacidade de escalar e rentabilizar a solução financeira oferecida aos seus clientes (Ame Digital), e
(iv) incremento das provisões com devedores duvidosos acima do esperado.
ESG
O rating ESG da Americanas, atribuído pela Refinitiv, é C+ (B- no pilar ambiental, C no pilar social e B- no pilar Governança), sem qualquer apontamento relacionado a controvérsias. No Relatório Anual referente a 2020, a companhia desenvolveu um conceito de sustentabilidade que norteou a sua elaboração: o Universo de Evolução. Esse conceito é sustentado por três pilares:
(i) Desenvolvimento, que envolve os aspectos de excelência do time, relevância social, fornecedores responsáveis e condução ética;
(ii) Excelência, envolvendo os aspectos de fomento à inovação, cliente seguro e satisfeito e oferta sustentável e de qualidade, e
(iii) Ecoeficiência, que contempla os aspectos relacionados ao combate às mudanças climáticas e redução do uso de materiais.
Abaixo, pontuamos alguns avanços observados em cada um dos pilares ESG destacados no Relatório Anual 2020.
No pilar Ambiental, a companhia avançou no projeto estratégico de micromobilidade com entrega ecoeficiente por meio da aquisição de veículos elétricos. Além disso, 100% das emissões diretas de GEE e de energia elétrica foram compensadas por meio de projetos florestais na Amazônia.
No âmbito Social, foi criado o Americanas Social, marketplace de ONGs no qual 100% do lucro é revertido para as instituições. Foi criado também o Instituto Juntos Somos Mais Solidários, além da participação na construção de hospital de campanha, adequação de fábrica de vacinas da Fiocruz e na construção da fábrica de vacinas do Instituto Butantan.
Já no que se refere à Governança Corporativa, foram incorporadas metas baseadas nos pilares ESG à remuneração variável de todos os cargos da alta liderança, incluindo o CEO, além dos cargos de coordenação e gerência da área de sustentabilidade. Em 2020, o Conselho de Administração, cujos membros são avaliados periodicamente, era composto por sete conselheiros, sendo 3 independentes e apenas 1 mulher. A Diretoria era composta por 11 membros, dos quais 3 mulheres.
CONFIRA no anexo a íntegra do relatório elaborado por
GEORGIA JORGE, CNPI, analista senior do BB Investimentos
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