ULTRAPAR - Resultados no 3º trimestre/2018
Alguma Recuperação no Caminho
A Ultrapar apresentou resultados neutros no 3T18, com as vendas de diesel melhorando e um forte crescimento na Oxiteno como os destaques positivos, contra uma recuperação lenta no ciclo otto, menor margem EBITDA na Ipiranga e um aumento na Dívida Líquida/EBITDA como as principais preocupações.
A recuperação do volume, especialmente do diesel, pode significar que o pior está por trás. No entanto, a empresa ainda precisa demonstrar aos seus acionistas alguma recuperação de margem e ganhos de participação de mercado, bem como retomar o nível de rentabilidade como costumava ter em termos de ROE e alocação de capital. Estas foram as principais razões pelas quais os investidores costumavam pagar múltiplos premium em ações da UGPA3.
Ipiranga
O volume vendido atingiu 6,2 mil m3, + 2% a / a, com destaque para o crescimento do volume de diesel de 5%. O mix de vendas mostrou mais uma vez um aumento nas vendas de diesel (+5% a/a) e menor ciclo otto (-1% a/a), mesmo diante de um crescimento mais forte nas vendas de etanol, conforme reportado recentemente pela Plural.
A Margem EBITDA, após os ajustes da greve dos caminhoneiros (R $ 24 milhões) sofreu uma redução considerável, para R$ 84/m3, contra R$ 134/m3 em 2017.
Quanto ao número de postos, a empresa reduziu sua base em 26, atingindo um total de 8.018 postos de combustíveis, uma desaceleração que vamos incluir em nossa próxima revisão de modelo, já que nossa expectativa inicial considerava um total de 8.329 postos de combustíveis para 2018E.
Oxiteno
O forte câmbio e a melhora das margens operacionais estão por trás do forte desempenho da Oxiteno. O volume total diminuiu 2% a / a, principalmente devido a especialidades químicas que caíram 7% no mesmo período, parcialmente compensadas por commodities (+18% a/a).
No entanto, a desvalorização de 25% do Real frente ao US $ impulsionou ambas as receitas (+33% trimestre/trimestre) e CPV (+26% trimestre/trimestre), resultando em uma margem bruta saudável de R$ 1.610/ton, +20%/trimestre.
Esperamos que a Oxiteno aumente sua produção em cerca de 16% nos próximos três anos, considerando a nova fábrica em Pasadena (Texas).
Ultragaz, Ultracargo e Extrafarma.
A Ultragaz apresentou margem bruta de R $ 544 / t, -8% aa, embora a redução do SG & A tenha compensado esse efeito, levando a um EBITDA de R $ 159 milhões, estável ano/ano.
A Ultracargo teve um desempenho robusto, com um crescimento de 5% aa na armazenagem média e + 10% ano/ano EBITDA.
Na Extrafarma, vemos continuidade da maturação das lojas, consumindo investimentos e ainda não trazendo os resultados esperados, o que pode ser visto pelo EBITDA negativo de R $ 31 milhões nos 9M18 (R$ -24 milhões somente neste trimestre), antes de um positivo de R$ 20 milhões nos 9M17.
A empresa abriu 21 novas lojas e fechou 13 neste trimestre, números que refletem a seletividade em manter lojas não tão bem sucedidas ou erros em aberturas anteriores, dada a alta taxa (62%) de lojas fechadas sobre novas aberturas (37% acima do últimos doze meses).
Opinião do analista.
Ultrapar apresentou resultados neutros no 3T18, com a Ipiranga apresentando maiores volumes vendidos, apesar da queda da margem EBITDA, enquanto a Oxiteno e a Ultracargo apresentaram valores robustos.
Do lado negativo, a Extrafarma continua não respondendo como esperado ea relação dívida líquida / EBITDA aumentou para 2,9x, ante 1,7x no 3T17. A enorme queda no EBITDA consolidado (-30% aa) e o menor fluxo de caixa livre originaram essa mudança no perfil de dívida da empresa.
Até 2016, a empresa tinha condições mais favoráveis para a importação de combustíveis e margens mais saudáveis, já que as condições macroeconômicas permitiam obter margens com volumes crescentes.
No entanto, a partir de 2017, esse cenário mudou, e observamos a redução das margens e menores retornos, resultando em investidores ajustando sua percepção de valor na UGPA3 e não mais dispostos a pagar múltiplos premium para uma empresa que deixou de entregar resultados premium.
Consideramos a queda da participação nos últimos doze meses de 41% nos últimos doze meses como exagerada e mantemos nosso preço-alvo de R $ 63,50 para o ano de 19, com o rating Outperform, já que esperamos que o EBITDA se recupere a partir de 2019.
Confira no anexo a íntegra do relatório de análise do desempenho da ULTRAPAR no 3º trimestre/2018, elaborado por DANIEL COBUCCI, CNPI, Analista senior do BB Investimentos
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