VALE - 1º Trimestre/2020
Impactos do Covid-19 limitados.
Resultado mais prejudicado por efeito sazonal.
Na 3ªfeira, 28.04, a Vale divulgou os resultados do 1T20, com um EBITDA ajustado de US$ 2.882 milhões, valor 18,5% inferior ao trimestre anterior (o comparativo anual ficou prejudicado em função de Brumadinho). Os principais motivos para essa queda vem:
(i) dos menores volumes de vendas de minério em 34% t/t, devido à interrupção parcial na planta de Brucutu, excesso de chuvas e manutenções realizadas no período,
(ii) queda nos preços de níquel (-11,2% t/t) e cobre (-32,7% t/t), e
(iii) recuo nos volumes vendidos
de Metais Básicos, como efeito do menor volume produzido e da menor demanda diante da pandemia do Covid-19.
Vale ressaltar que o fatores que impactaram as vendas de minério de ferro também refletiram no aumento do custo caixa C1, que passou de US$ 14,5/t no 4T19 para US$ 16,2/t no 1T20, principalmente no que se refere à menor diluição de custos fixos.
Apesar do seu baixo nível de alavancagem, a Vale desembolsou em março suas linhas de crédito rotativo no valor de US$ 5 bilhões, visando reforçar sua posição de liquidez diante dos riscos que a pandemia do Covid-19 está trazendo aos negócios da companhia.
Ao nosso ver, a Vale continua apresentando uma tese de investimento de elevada resiliência e, na atual conjuntura, a alta exposição ao mercado asiático se mostra positiva, considerando que as atividades na região estão voltando à normalidade, enquanto o resto do mundo continua fazendo conta do tamanho dos estragos da pademia.
Por outro lado, o segmento de Metais Básicos deve sentir mais fortemente os efeitos do Covid-19, principalmente em função da expectativa de redução na demanda global.
Visando incorporar a revisão no guidance de produção e nas estimativas de custo e capex para 2020, bem como ajustar o custo de capital, de forma a refletir a situação atual do mercado de maior aversão ao risco e elevação nos prêmios pagos, principalmente, atualizamos nossas projeções e preço-alvo 20E para a Vale, agora em US$ 12/ação para a VALE US (antes US$ 17) e R$ 59,00/ação para a VALE3 (antes R$ 68), porém mantendo a recomendação em Outperform.
Minerais ferrosos: menor volume com preços estáveis.
As vendas totalizaram 51,4 Mt no trimestre (-33,4% t/t e -6,8% a/a), porém mantiveram elevada a participação de produtos premium em 87% do total. O prêmio pago pelos produtos da Vale recuaram para US$ 5,2/t (versus US$ 6,4/t no 4T19), em função de menores prêmios de pelotas.
O preço realizado CFR/FOB ficou em US$ 83,8/t no período, enquanto o MF Platts 62% foi de US$ 89/t na média do trimestre. Como as vendas e o preço médio de pelotas também recuou, a receita no segmento totalizou US$ 5.296 milhões, 34% menor t/t.
O custo caixa C1 atingiu US$ 16,2/t no 1T20 (ante US$ 14,5/t no 4T19), devido a menor diluição de custos fixos decorrente do menor volume de vendas, principalmente. Para o 2T20, o custo caixa ainda deve sentir os reflexos do consumo de estoques a custos mais altos do 1T, bem como efeitos relacionados às medidas de combate ao Covid-19.
No entanto, a Vale declarou a expectativa de alcançar no segundo semestre níveis abaixo de US$ 14/t, devido à retomada dos níveis de produção no Sistema Norte e à redução nos custos de frete marítimo, considerando que o período é geralmente caracterizado pelo maior uso de frota terceirizada. O EBITDA ajustado, portanto, totalizou US$ 2.847 milhões, uma queda de 37,3% t/t.
Metais básicos: piora na dinâmica em função do Covid-19.
As vendas de níquel e cobre caíram t/t em 6,4% e 6,1%, respectivamente. Como também houve redução em preço médio no período, o EBITDA do segmento encerrou o trimestre em US$ 510 milhões (-21,4% t/t). Como a Vale desfez posições de hedge, o preço médio do níquel ficou superior ao da LME, porém inferior no comparativo trimestral. A companhia continua com seu plano de fechar a refinaria de Nova Caledônia (VNC), e afirmou em teleconferência que mantêm discussões com interessados na compra do ativo.
Quanto ao cobre, apesar da retomada das operações em Sossego, a pandemia do Covid-19 tem afetado a demanda global, fato que deve continuar pressionando o desempenho da operação ao longo dos próximos meses.
Carvão: guidance suspenso.
O volume vendido de carvão totalizou 1.566 kt, queda de 23,3% sobre o trimestre anterior. A menor demanda impactou os estoques e os custo caixa no período, mantendo o segmento como um desafio para a companhia em termos de rentabilidade.
Como o Covid-19 trouxe desafios adicionais para que a Vale possa alcançar um nível operacional sustentável, o guidance de produção de carvão para 2020 foi suspenso.
Endividamento.
Após o desembolso de suas linhas de crédito rotativas, a Vale encerrou o trimestre com uma posição de caixa de US$ 12.267 milhões. A relação Dívida Líquida/EBITDA recuou para 0,3x, menor nível desde 2008.
Por fim, a Vale encerrou o trimestre com um lucro líquido de US$ 239 milhões, ante prejuízo de US$ 1.562 milhões no 4T19 em função de impairments reconhecidos naquele período.
Visando atenuar os impactos da pandemia na cadeia a qual está inserida, a Vale fez o pagamento antecipado a pequenos e médios fornecedores e empreiteiras no trimestre, o que impactou negativamente seu capital de giro e, consequentemente, resultou em um fluxo de caixa livre de US$ 380 milhões (US$ 1.327 mm no 4T19). Efeitos sazonais e elevação de estoques também foram responsáveis pela queda.
Com relação ao minério de ferro, a revisão decorre da menor produção observada no 1T20 em função de uma manutenção não programada no transportador do S11D e do excesso de chuvas no período. Somase a isso a postergação da retomada das operações interrompidas – Timbopeba e Fábrica – devido ao atraso nas inspeções e autorizações em função do Covid-19, bem como outros impactos mais generalizados trazidos pela pandemia.
Em Metais Básicos, a redução na produção estimada de níquel e cobre também assume potenciais impactos do Covid-19, bem como paradas para manutenção em algumas operações. Apesar do plano para encerrar as operações de VNC continuar vigente, a redução do guidance não considera tal efeito.
Como o alastramento do Covid-19 trouxe desafios adicionais às atividades de carvão, não apenas operacionalmente, mas em demanda, a Vale optou por suspender o guidance de produção de carvão para o ano.
Na 3ª feira, 28.04, junto com os resultados do primeiro trimestre, a Vale também comunicou a atualização das seguintes projeções:
(i) redução de US$ 3/t nos custos unitários de frete no 2T20 x 1T20,
(ii) custo caixa C1 abaixo de US$ 14/t no 2S20, e
(iii) estimativas de capex de US$ 4,6 bilhões em 2020.
Além da revisão no guidance de produção e nas estimativas destacadas acima, aproveitamos a oportunidade para incorporar os últimos resultados divulgados em nosso modelo e ajustar o custo de capital (ke), de forma a refletir:
(i) a maior aversão ao risco por partes dos investidores, elevando o prêmio de mercado e o CDS; e
(ii) a redução da taxa livre de risco, devido ao movimento de “flight to quality” (fuga para ativos de menor risco), com a respectiva redução dos retornos esperados.
Valuation.
Nosso preço-alvo deriva de um método de fluxo de caixa descontado em termos nominais, com uma taxa de perpetuidade (g) de 3,0% e um WACC de 14,3%.
Confira no anexo a íntegra do relatório de análise do case VALE e seu desempenho no 1º trimestre/2020, elaborado por GABRIELA E. CORTEZ e VICTOR PENNA, ambos integrantes do BB Investimentos
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