BRASKEM - Resultado no 2º Trimestre/2023 e revisão de preço
Um setor cíclico em forte tendência de baixa.
Mantendo recomendação neutra.
Por Daniel Cobucci, CNPI
09.08.2023
A Braskem apresentou em 08.08 seus resultados do 2T23, com números abaixo das expectativas, novamente devido à redução nos spreads de produtos petroquímicos, além de nova provisão para os danos em Alagoas impactando o trimestre, conforme esperado. Revisamos nossa modelagem para a Companhia, introduzindo neste relatório o novo preço-alvo de R$ 36,00 para 2024.
Em relação ao 2T23, observamos um EBITDA 31% menor t/t, totalizando R$ 703 milhões, devido a fatores como:
(i) redução nos spreads: -29% t/t no spread de PVC no Brasil, -3% t/t no spread de PP na Europa e -5% no spread de PE no México;
(ii) menor volume de vendas de resinas e de principais químicos no mercado doméstico (-13% t/t), e redução de 5% no volume de vendas de PP na Europa; e
(iii) apreciação do real em 5% ante o dólar. Do lado positivo, houve aumento de 36% na exportação de principais químicos no Brasil, além de aumento de 6% nas vendas de PP nos EUA e crescimento de 8% nas vendas de PE no México.
Também se destacam: a elevação na capacidade de PE verde, de 200 kton para 260 kton, e o aumento na taxa de utilização da operação no México, para 86% (+14 p.p. t/t).
Em um contexto mais amplo, cabe apontar que, desde o segundo semestre de 2022, a companhia passou a reportar números sequencialmente menores, devido à redução de spreads dos petroquímicos, já que os preços dos produtos finais foram reduzidos pela combinação de demanda mais fraca e novas entradas de capacidade produtiva no setor, principalmente na Ásia.
Produtores de regiões onde o custo base é mais baixo, base eteno, têm buscado mercados em regiões mais distantes, para diluir custos fixos e manter taxa de utilização, aumentando a oferta também em outras regiões e afetando preços.
Assim, ainda que a companhia tenha uma tese de investimento robusta e espaço para upside em relação a nosso preço-alvo, observamos a existência de incertezas que devem seguir segurando as cotações, o que justifica a manutenção de nossa recomendação neutra.
Destaques
Este trimestre, apesar de abaixo das expectativas, demonstra o valor da diversificação: ao passo em que Brasil, EUA e Europa sofreram com demanda reduzida e pressão de custos, vemos um maior crescimento na operação do México, o que colaborou para atenuar os efeitos negativos das demais regiões. As perspectivas para o segundo semestre envolvem:
(i) redução nos spreads nas regiões Brasil e México, e manutenção nos Estados Unidos e Europa;
(ii) manutenção dos volumes de vendas no Brasil e aumento nos EUA, Europa e México;
(iii) redução das taxas de utilização no Brasil, manutenção nos EUA e Europa e aumento no México, em linha com a maior capacidade de fornecimento de etano. Já o cenário mais geral de recuperação nos spreads, de acordo com consultorias externas, deve ocorrer apenas a partir de 2025.
Em relação ao fenômeno geológico, houve neste trimestre a realização de um acordo com o município de Alagoas, na ordem de R$ 1,7 bilhão, sendo que aproximadamente R$ 700 milhões já estava provisionados.
A estimativa mais atual de provisões está em R$ 6,5 bilhões de reais, que devem se somar aos R$ 8,2 bilhões em desembolsos já realizados, para gastos com desocupação, auxílio aluguel, transporte de mudanças e negociação de acordos para compensação de moradores e terceiros afetados.
Novas provisões ainda podem ocorrer, embora os principais acordos já tenham sido realizados, e este é mais um dos elementos que impacta as negociações em andamento para a venda do controle da companhia.
E a venda do controle, como impacta os minoritários? Além da situação conjuntural do setor, que depende de uma retomada mais consistente da demanda para passar a ter um horizonte mais claro da recuperação dos spreads petroquímicos, existem dúvidas sobre os diferentes modelos das propostas não vinculantes feitas para adquirir o controle da Companhia, principalmente em relação ao assunto tag along.
Ssegundo o acordo de acionistas, o tag along de 100% para todas as classes de ações ocorre apenas em caso de mudança no controle, o que não seria o caso se a Petrobras vier a exercer seu direito de preferência, por exemplo.
No caso da oferta da J&F, também não fica claro se o mecanismo seria aplicado, já que a aquisição pode não se dar de modo direto, mas através da aquisição da dívida.
Assim, seguimos vendo motivos para cautela para os investidores que estão negociando o papel de olho nos movimentos de M&A, dadas as incertezas em relação à estrutura das ofertas vigentes e à postura que a Petrobras pode adota, já que tais movimentos podem ter consequências distintas em relação ao tag along.
Tese de investimento.
A Companhia tem como destaque elementos como:
(i) modelo de larga escala, com posição de liderança, sendo a maior produtora de resinas termoplásticas das Américas e a sexta maior do mundo;
(ii) a estratégia de crescimento e diversificação geográfica (40% da capacidade produtiva vem do exterior), e de matérias primas (nos últimos anos, deixou de ser excessivamente dependente da nafta como insumo);
(iii )contratos de longo prazo com fornecedores em todas as regiões;
(iv) possibilidade de crescimento através de produtos mais sustentáveis, como as resinas "I'm greenTM", que possuem pegada de carbono negativa. Em suma, entendemos que se trata de uma companhia com vantagens estruturais e em setor estratégico, mas em um momento complicado para o setor e no meio de uma possível transação de M&A que pode ter resultados não tão favoráveis aos minoritários.
Preocupa também o elevado nível de alavancagem, considerando que o menor EBITDA dos últimos doze meses levou a relação dívida líquida/EBITDA para 7,9x, ante 3,9x no trimestre anterior.
Riscos.
Alguns riscos que podem impactar negativamente o valor da empresa ou sua
tese de investimento, incluem:
(i) volatilidade cambial e/ou nos preços de petróleo;
(ii) volatilidade nos spreads de produtos químicos;
(iii) aumento das provisões relacionadas ao evento geológico de Alagoas;
(iv) mudanças tributárias; e
(v) na Braskem Idesa, atenção aos fatores que podem reduzir a capacidade do terminal de importação e/ou novas mudanças que aumentem custos para a operação na região;
(v) mudanças no controle da companhia que impliquem em uma estratégia distinta de alocação de capital.
Avaliação.
Revisamos nossas estimativas para a Braskem, mantendo a recomendação neutra, com novo preço-alvo para 2024 de R$ 36,00 para BRKM5 (antes em R$ 48,00). O cenário deve seguir desafiador para a companhia no 2S23 e em 2024, dada as perspectivas de baixos spreads, já que as adições de capacidade e a queda na demanda têm impactado negativamente a dinâmica de custos e preços dos produtos petroquímicos. Nosso preço-alvo 2024E para BRKM5 de R$ 36,00 deriva de um método de DCF baseado no FCFF, assumindo principalmente:
(i) 11 mil toneladas em vendas em 2023 (-5% ante 2022) e 11,1 mil toneladas em 2024 (+1,1% a/a); e
(ii) um custo médio ponderado de capital em termos reais (WACC) de 11,3%. Confira nas páginas a seguir as principais estimativas financeiras.
CONFIRA no anexo a íntegra do relatório a respeito, preparado por DANIEL COBUCCI, CNPI, analista senior do BB Investimentos
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